沈建光、朱太辉 | 稳定币发展十年：趋势、应用与前景

【导语】

截至2024年，稳定币发展已经走过10年，其间经受住了多次风险冲击和信任调整，并自2023年下半年开始再次步入快速发展轨道，吸引了行业、政策和学术界的广泛关注。

从发展趋势来看，稳定币展现出较好的韧性，获得了越来越高的市场认可度，同时呈现明显的寡头垄断特征，前两种稳定币的市值份额超过90%，美元稳定币的市值份额超过95%，并呈现出与传统金融机构融合发展的态势；

从应用场景来看，稳定币起初主要用于加密资产的交易，但近年来在跨境支付和外汇储蓄等常规金融活动、在去中心化金融（DeFi）等新型金融活动中的应用都在快速拓展；

从发展前景来看，稳定币未来的发展空间取决于，在风险管理上能否解决好赎回挤兑风险，在发展模式上能否处理好央行Crypto与Crypto桥的市场竞争，在金融监管上能否应对好越来越严格的准入和合规政策要求。

2022年5月上半月，全球第三大稳定币TerraUSD（UST）①的币值在5天内从1美元跌至最低0.04美元，对整个稳定币市场造成巨大冲击。

USDT市值从830亿美元下落至2022年7月中旬的658亿美元，直到2023年5月才回到830亿美元。

USDC市值从2022年5、6月间的550亿美元左右下跌至2022年年底的450亿美元左右；2023年3月，遭受硅谷银行爆雷的冲击和监管的脱钩调查（当时USDC的储备资金存托管在硅谷银行），到2023年12月市值进一步跌至250亿美元左右。

2023年下半年开始稳定币逐渐恢复快速增长。

随着风险冲击的消退和稳定币透明度的改善等，2023年下半年特别是11月以来，稳定币市场重新进入快速增长轨道。

截至2024年11月24日，稳定币的市值合计达到了近2000亿美元，其中USDT的市值超过了1300亿美元，超过了2022年5月回落前的1.5倍；USDC的市值超过了390亿美元，距离2022年5、6月的560亿美元的高点还有一定距离。

（二）从结构看，稳定币市场呈现出明显的寡头垄断特征

从主体看，Tether和Circle发行的稳定币占比在90%左右。USDT于2014年11月推出，USDC于2018年10月推出，是全球最大的两种稳定币，在稳定币市场的占比分别在70%、20%左右，两者的走势基本上代表了整个稳定币市场的走势。

在时间上，现有的银行跨境汇款通常需要长达5个工作日才能结算，其中基于跨境银行间通信系统的数字支付，大约30%的汇款需要一天以上的时间才能完成；基于Blockchain的跨境支付，100%的交易都会在不到1小时内完成。

在成本上，根据世界银行的数据，2024年第一季度传统模式下跨境汇款的平均成本率为6.35%，一些地区还在7%以上；但通过Solana等高性能Blockchain发送稳定币的平均成本约为0.00025美元，币安支付（BinancePay）等进行无边界的点对点稳定币转账费用更低，在转账金额超过14万USDT时，收取1美元的费用。

但相对于银行账户支付，目前稳定币跨境支付在支付能力和稳定性方面存在明显短板（BinanceResearch，2024）。

（三）在稳定币支持下DeFi迎来快速发展

2024年以来，大量资本涌入去中心化金融（DeFi），总锁定价值（TVL）从年初的544亿美元增至941亿美元，增长72.8%。

与此同时，2024年6月的DeFi的去重用户数也从年初的490万增长至890万的新高。其中，几乎所有的DeFi子行业都经历了显著的增长，不再只是以来DEX（DEX）来推动增长。到2024年6月，去中心化借贷的链上总锁定价值（TVL）达到337亿美元，较年初增长了51.7%。

相对于USDT，得益于合规透明和高稳定性，USDC成了去中性化金融协议的首选。

目前MakerDAO、Compound、Aave、Curve等主要DeFi协议都是USDC的主要支持者，USDC可以用作抵押品进行借贷和交易，或者作为流动性池中的资产来赚取利息等。这些发展让USDC超越了简单的交换手段或价值储存。

03 稳定币的发展前景

稳定币未来的发展前景，将取决于能否有效应对以下三个方面的挑战。

（一）在风险管理上，需要处理好客户无法足额赎回法币和密钥丢失的风险

从发行和经营模式来看，银行账户的法币存款受存款保险保障，非银行支付机构的法币备付金集中存放在央行，享受稳定的超额存款准备金利息收入，不存在被挪用或者损失的风险。

但目前稳定币预付款的投资缺乏明确的投资产品和风险要求，一旦投资出现损失，与法定货币储备按照1：1比例发行的稳定币就会出现集中“挤兑”和无法按照1：1足额赎回的风险。

相比传统跨境支付模式，“多边货币桥”具有“点对点”支付的功能。得益于分布式账本技术的使用，平台上的银行可在无需互相开户、也无需共同在第三方机构开户的情况下实现“支付即结算”，实现外汇交易的同步交收（PvP），整个过程实时完成，大大提升了支付结算的效率。

同时，“多边货币桥”使用了模组化搭建，将不同的功能分离和模块化，提高了平台的延展性，参与国家和地区无需建立本地的CBDC系统也能加入“多边货币桥”，大大降低了准入门槛。

但需要指出的是，虽然具有基于智能合约的可编程性，提高了支付结算的效率，但一些用户担心政府可以控制自己对CBDC的使用，以及因对交易的监控，隐私难以得到完全保护。

（三）在金融监管上，政策不确定性仍将是稳定币发展的最重要影响因素

稳定币对用户所在国家和地区的货币存在替代效应，目前只有欧盟等少数国家和地区制定相关法律，其他国家和地区对于稳定币在支付和资产交易中的监管政策尚未明确，监管不确定性将对稳定币与数字资产的发展，以及高合规性稳定币（USDC等）和低合规性稳定币（USDT等）的发展产生较大影响。

2020年10月，金融稳定理事会提出了针对稳定币稳健发展的高规格监管建议。

FSB监管建议的核心是，按照“相同业务、相同风向、相同监管”的原则，将稳定币相关活动和功能全面纳入监管（FSB，2020），具体包括：根据稳定币的功能和活动明确具体的监管主体，界定稳定币的产品属性（稳定币是属于证券还是商品等），稳定币发行机构需要持有哪些机构牌照（是持有货币转移服务商牌照还是银行类牌照等）；明确稳定币相关活动的具体监管措施，如针对稳定币应对赎回“挤兑”的要求、反*洗*钱和反恐怖融资要求等；加强跨境监管协同和合作（特别是在跨境支付等方面）。

欧盟在加密资产监管方面处于领先地位。

2023年4月，欧洲议会正式通过《加密资产市场监管法案》（MiCA），明确了监管涵盖的加密资产类型，对加密资产在发行、向公众提供和交易平台上交易的透明度和披露要求；加密资产服务提供商、资产参考Tokens发行人和电子货币Tokens发行人的授权和监督要求，以及其运营、组织和治理的要求；加密资产在发行、向公众提供和交易中对持有人的保护要求；加密资产服务提供商客户的保护要求；为防止内幕交易、*非*法披露内部信息和市场操纵而采取的措施。

随着MiCA正式生效，Crypto交易所OKX已停止支持欧盟境内的USDT交易对，Binance、Kraken正在考虑在其欧洲平台上下架USDT；但USDC的发行商Circle在2024年7月宣布，USDC和EURC稳定币已经符合MiCA，成为MiCA法规下首个合规的全球稳定币发行者。

预计未来稳定币经营持牌准入和合规监管将是大势所趋。2023年12月，中国香港金管局、香港财经事务及库务局联合发布稳定币与数字资产监管的公众咨询文件，要求稳定币发行人需要向金管局申请相关牌照，并要求满足相关的资本要求、稳定机制、遵守反*洗*钱及恐怖融资监管等。

美国也在制定稳定币和数字资产的监管框架，目前的方向是稳定币经营必须遵守现有的监管和法律规定，例如，满足金融犯罪执法网络（FinCEN）的反*洗*钱和客户身份验证（KYC）要求、获得各州的货币交易许可证等。