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来源 | 零壹财经
作者 |姚丽
拥有5G 及AI研发能力的通信芯片设计企业翱捷科技（688220.SH），1月14日登陆科创板。不过，上市当日收于109元，较发行价164.54元暴跌了33.75%，有统计称创出了A股20年以来最大的首日跌幅。截至1月21日，翱捷科技股价为98.54元，继续下跌。
作为芯片设计企业， 翱捷科技的收入主要来自于芯片业务，其中芯片产品在2021年上半年收入7.75亿元，占比88.07%；芯片定制业务在2021年上半年收入1.02亿元，占比11.61%;半导体IP授权服务及其他尚未形成规模收入，2021年上半年占比合计0.34%。
翱捷科技的芯片产品包括蜂窝基带芯片和非蜂窝物联网芯片，其中蜂窝基带芯片贡献收入占芯片产品收入9成以上，下游应用终端包括移动宽带设备、智能能源、智能支付、功能手机、车联网、定位追踪、智能可穿戴设备、智慧安防、工业物联网等领域。
上市破发显示了投资者基于当期估值的未来预期不乐观，那么翱捷科技的基本面如何呢？翻阅招股书可以发现，目前其芯片为4G产品，5G研发滞后，同时毛利率水平较低，提升毛利率并扭转亏损需要产品迭代及商业化来支撑，但从股价来看，显然投资者对这个过程缺少耐心。
主营产品芯片为4G产品，5G研发滞后
芯片产品收入为翱捷科技的主要收入来源，2021年1-6月芯片产品收入占比为88.07%。招股书披露，公司面向物联网应用场景提供蜂窝基带芯片产品，下游客户包括移远通信、高新兴、美格智能、有方科技等国内外主流模组厂商。公司移动智能终端芯片在基带通信芯片的基础上加入多媒体功能，应用于功能手机和智能可穿戴手表；蜂窝基带芯片2021年1-6月收入占芯片收入的90.21%，占营业收入的79.45%，销售的产品均为4G产品，系公司最重要的产品。
而5G在世界范围内已经进入大面积商用阶段。根据网速测试权威机构OOKLA，截至2021年三季度，中国5G覆盖率20.1%，世界排名第17位。2021年7月，工业和信息化部、教育部等十部门联合印发《5G应用“扬帆”行动计划(2021-2023年)》，提出到2023年，5G个人用户普及率超过40%，用户数超过5.6亿。5G网络接入流量占比超50%。
翱捷科技拥有5G的技术储备，并希望在物联网领域先行突破。招股书披露，公司在研蜂窝产品主要为5G产品，但公司5G技术尚未得到客户验证并实现大规模销售；公司首款物联网5G基带芯片已回片，处于进一步调试过程中，5G智能手机芯片产品将在5G物联网芯片成功商业化后推出。
根据翱捷科技招股书，目前全球Fabless型芯片设计厂商中，仅有翱捷科技、高通、联发科、海思半导体和紫光展锐等企业具备5G蜂窝通信芯片的研发能力。
翱捷科技的研发能力向头部企业靠拢，但研发滞后于市场的节奏，将给未来的市场拓展带来挑战。翱捷科技在招股书的“风险”部分披露：“中国2019年已开始部署建设5G网络，公司不排除由于进入市场时间较晚而面临难以开发客户的风险，及市场推出更新一代通信技术导致发行人产品无法得到市场认可的风险。”
根据招股书，按照直销客户和终端客户所属母公司或主要经营所在地划分，翱捷科技的销售主要在境内，2021年上半年占比95.43%。在国内5G普及率快速提升的背景下，翱捷科技的5G研发及商业化显得较为迫切。
毛利率较低，掣肘盈利能力
翱捷科技的毛利率不高，在2018到2021年上半年的报告期内分别为33.1%、18.08%、23.86%及18.29%，除了2018年的33.1%，在其他报告期几乎是制造业的水平。翱捷科技解释低毛利率是因为采取了低价促量的策略。作为后起之秀，显然翱捷科技希望以较低的姿态撬动市场。同时低毛利率也反应了公司产品的竞争地位。
从营收来看，翱捷科技低价促量的效果显著。报告期的营业收入分别为1.15亿元、3.98亿元、10.81亿元及8.79亿元元，2018-2020年营业收入年复合增长率达206.07%。但低毛利率掣肘盈利能力，报告期扣除非经常损益后的亏损分别为5.38亿元、5.93亿元、5.72亿元及3.52亿元。招股书显示，截至2021年6月30日，公司合并报表累计未分配利润为负的30.49亿元。
未来亏损局面的扭转，需要毛利率的提升，而从毛利率的变化看，这真是“难做的生意”。
根据招股书，报告期芯片产品贡献毛利占比分别为75.3%、98.67%、60.48%及78.15%。芯片产品中毛利率更高的蜂窝基带芯片收入占比9成以上，报告期占比分别为98.17%、95.03%、90.00%和90.21%。由于技术进步，每一代蜂窝基带芯片在推向市场后毛利率都面临逐期下降的境地。根据招股书，第一代蜂窝基带芯片的毛利率从2018年的27.14%下降至2020年的14.68%，2021年上半年上升至18.26%，是因为产品结构变化，低毛利产品停售，高毛利产品继续销售；第二代蜂窝基带芯片的毛利率从2018年的41.49%逐期降至2021年上半年的16.61%；第三代蜂窝基带芯片毛利率从2020年的34.5%降至2021年上半年的23.48%。所有基带芯片的毛利率仅在2020年出现过上升，2021年上半年微降至18.67%。。
这给仍处于亏损状态的翱捷科技未来转盈带来挑战。翱捷科技在招股书中对盈利做了展望：“根据公司的初步测算，若公司2022年收入增长率超过50%，期间费用占入比例29%左右，毛利率逐步提升至27%左右水平，则预计公司2022年可实现小幅盈利，上述测算不构成盈利预测或业绩承诺。”
2021年上半年翱捷科技整个芯片产品业务的毛利率较基带芯片更低，为16.23%，所有业务整体毛利率为18.29%。如果没有性能更好，毛利率更高的芯片产品进入市场，要将毛利率提升至27%，需要靠毛利率较高的芯片定制业务收入占比提升。这项业务在2020年及2021年上半年的毛利率分别为32.21%及33%，收入占比分别12.73%及11.61%。但这项业务客户较少，2020年有单一客户，2021年上半年有另外的两家客户，并不是稳定业务。
根据招股书，翱捷科技在研的蜂窝产品5G产品，非蜂窝物联网芯片WiFi6芯片，均未得到客户验证及实现大规模销售，AI芯片产品也未实现大批量销售。看来翱捷科技的研发要与市场、与整个行业的技术进步比拼速度，这不仅仅是短期毛利率水平及盈利的问题，也关系到在激烈的竞争中生存与发展。
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